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国开行首期ABS优先A档值得参与
 http://www.bond-china.com  2006-4-25 15:26:00  中国国债投资网   
 
  预计优先A、B档中标利差分别为32个基点和78个基点
  顺德农信社李杰明
  国开行2006年第一期信贷资产支持证券57.2988亿元将于今日招标发行,其中优先A、B两档发行利率将利用中国人民银行债券发行系统,通过信贷资产支持证券承销团竞标确定;次级档证券通过定向方式发行。<BR>  资产池质量较佳
  按照发起人的行业分类,入池贷款主要涵盖了电力、公共设施管理、铁路运输、能源等多个行业领域的贷款,全部信贷资产涉及14名借款人向发起机构借用的22笔贷款,截止于2006年4月28日全部未偿债权本金总额为57.2988亿元。本期证券的资产质量较佳,全部是一、二类资产,而且一类资产占比高达92.67%,二类资产一笔,占比7.33%。根据中诚信国际信用评级有限公司提供的参数数据,资产池预期违约率为0.5759%,压力情况下预期违约率为1.5886%;正常情况下的预期回收率为52.7798%,压力情况下违约资产的回收率为28.7586%,资产违约后半年收回。
  两类风险需要注意
  一是信托财产过度集中风险。通过“资产池项目行业分布”我们发现,单个合同金额占比偏高,甚至出现一笔贷款合同金额占比高达17.45%(石油和天然气开采业)。出现这种情况,是因为资产池仅14名债务人、22笔贷款,贷款项目总数较小,从而导致单笔贷款占比偏高。
  本期债券采取内部增级方式进行信用提升,三档证券比例分别为75%、17.5%和7.5%,相对于每一债务人贷款余额占资产池资产余额7.14%,次级档的风险比较高(7.14%相对于7.5%),14名债务人中只要某一债务人出现还贷风险,其本金将可能遭受较大损失。即使是优先B档,其受次级档保护程度也不高,只要出现两个以上债务人还贷风险,其本金也可能遭受一定损失。
  二是借款人提前还款风险。本期证券单个债务人贷款金额占比较高来看,本期债券债务人的企业规模应该不小,如其中一笔贷款(石油和天然气开采业)的金额高达10亿,可见其规模之大。目前短期融资券发展迅速,年内中期票据也有望推出,相对于贷款的利率下限控制,债券市场的发行利率无疑具有更大的灵活性,而且从目前的情况来看,其发行利率与贷款利率下限之间的利差也颇为可观,不排除本资产池内的部分优质企业发行短期融资券或中期票据替代部分银行贷款。而提前还款将使投资人面临一定的再投资风险,利息收入可能有所损失。
  建议适量投资优先A档
  优先A档的评级为AAA,同时,通过内部增级方式,其抗风险能力较高,收益率应与同期限品种企业债相当。但由于其现金流存在不确定性,相当于内嵌多个美式赎回期权,需要一定的利差补偿。即优先A档收益率利差=2年期企业债收益率利差+期权补偿(约5基点)。
  目前,国债、金融债、企业债的收益率曲线大体平行。根据模拟测算,基于一年期定期存款的2年期浮动利率债券,企业债与金融债收益率利差之间的差额大约为25基点,而目前该期限品种金融债的收益率利差大约为0~3基点,则推出优先A档的中标利差大约介于30~33基点。
  优先B档的评级为A,应在同期限企业债上再加一定的信用利差和流动性利差;同时,其期限较优先A档长,提前还款风险有所加大。优先B档的收益率利差=4年期企业债收益率利差+信用利差和流动性利差(10基点)+期权补偿(约8基点)。根据模拟测算,基于一年期定期存款的4年期浮动利率债券,企业债与金融债收益率利差之间的差额大约为28基点,而目前该期限品种金融债的收益率利差大约为30~34基点,则推出优先B档的中标利差大约介于76~80基点。
  本期证券优先档承销费率为0.1%,分别折合约5基点和3基点,考虑到目前市场的看空氛围和收益率曲线短端上升意欲较强,预期优先A、B档证券的最终中标利差分别约为32基点和78基点,对应收益率分别为2.57%和3.03%。
  本期证券债务人相对集中,但由于资产质量较佳,全部是一、二类资产,而且一类资产占比高达92.67%,同时采取内部增级方式,优先A档的风险相对较小。建议资金充裕机构适量投资优先A档证券。 (证券时报)
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